第十四章　债券投资组合管理

　　第一节　债券收益率及收益率曲线

　　一、债券收益率的衡量

　　(一)单一债券收益率的衡量

　　债券的到期收益率：为了使债券的支付现值与债券价格相等的贴现率(内部收益率)。

　　债券的到期收益率可以被看作是债券自购买之日起一直到到期日为止的一个平均收益率。

　　它的含义是将未来的现金流按照一个固定的利率折现，使之等于当前的价格，这个固定的利率就是到期收益率。

　　付息式债券的投资回报主要由三部分组成：本金、利息与利息的再投资收益。在到期收益率的计算中，利息的再投资收益一般情况下都是倾斜的，而且市场时刻都在变化之中，票息的再投资利率是变动的。另外，到期收益率的计算没有考虑税收的因素，当债券收益需要计算缴税时，要在票息中扣除税款再进行折现。

　　对于持有一定期限的债券来说，可以根据假定的再投资利率计算该债券的总的息票支付以及再投资收益，同时根据计划投资期限到期时的预期的必要收益率计算该时点上的债券价格，二者之和即为该债券的总的未来价值，并代入以下公式求得现实复利收益率：

　　(二)债权投资组合收益率的衡量

　　两种方法：加权平均投资组合收益率和投资组合内部收益率

　　1.加权平均投资组合收益率

　　加权平均投资组合收益率是对投资组合中所有债券的收益率按所占比重作为权重进行加权平均后得到的收益率，是计算投资组合收益率最通用的方法，但其缺陷也很明显。例如，对于一个计划投资期限为2年的投资者来说，如果投资组合的99%都集中在6个月期的债券上，使用加权平均的方式计算的投资组合收益率将很难对投资决策形成有效支持。

　　2.投资组合的内部收益率

　　债券投资组合的内部收益率是通过计算投资组合在不同时期的所有现金流，然后计算使现金流的现值等于投资组合市场价值的利率，即投资组合内部收益率。

　　与加权平均投资组合收益率相比，投资组合内部收益率具有一定优势，但投资组合内部收益率的计算需要满足以下两个假定，这一假定也是使用到期收益率需要满足的假定，即：

　　(1)现金流能够按计算出的内部收益率进行再投资;

　　(2)按资者持有该债券投资组合直至组合中期限最长的债券到期。

　　二、影响收益率的因素

　　(一)基础利率

　　基础利率是投资者要求的最低利率，一般使用无风险的国债收益率作为基础利率的代表。

　　(二)风险溢价

　　债券收益率与基础利率之间的利差反映了投资者投资于非国债的债券时面临的额外风险，因此也称为风险溢价。

　　1.发行人的种类

　　不同种类的发行人代表了不同的风险和收益率，它们以不同的能力来履行契约所规定的义务，这种利差一般称为市场板块内利差。

　　2.发行人的信用度

　　债券发行人的信用度越低，投资者所要求的收益率越高;反之则较低。

　　3.提前赎回等其他条款

　　如果条款对债券发行人有利，比如提前赎回条款，则投资者将要求相对于其他债券来说较高的利差;反之，如果条款对债券投资者有利，比如提前退回期权和可转换期权，则投资者可能要求一个小的利差。

　　4.税收负担

　　国债利息一般不需要支付所得税。而零息债券没有利息支付，其面值与发行价格之间的资本利得需要缴纳资本利得税，而与投资者所处的所得税税收等级无关。

　　5.债券的预期流动性

　　一般来说，债券流动性越大，投资者要求的收益率越低;反之，则要求的收益率越高。

　　6.到期期限

　　由于债券价格的波动性与其到期期限的长短相关，期限越长，市场利率变动时其价格波动幅度也越大，债券的利率风险也越大。